Главная : Новости

Игорь Гладких: Российский венчурный ландшафт - заметки на полях

Совсем недавно наблюдатели и даже специалисты отрасли отчасти неожиданно для себя зафиксировали выход российского рынка венчурных инвестиций на лидирующие позиции в Европе. Согласно ряду сравнительных исследований, сделанных зарубежными компаниями, выяснилось, что по объемам инвестиций мы последовательно вышли сначала на 4-е место, а потом замахнулись и на второе, а по темпам роста рынка вообще опередили всех. И это не совсем тот случай, когда вспоминают известный афоризм про статистику. Рынок, хотя и не изживший некоторые болезни роста и сдержанную внешнюю и внутреннюю конъюнктуру, можно считать вошедшим в раннюю пору зрелости с далеко не исчерпанными возможностями для роста.

ШУМЕРСКИЕ ТАБЛИЧКИ ВЕНЧУРНОГО РЫНКА

К началу 2014 г. насчитывалось не менее двух десятков обзоров и исследований российского рынка прямых и венчурных инвестиций: периодических и непериодических, российских и зарубежных авторов и компаний.

Исследование можно проводить, пользуясь различными точками фокуса: к примеру, это может быть анализ рынка инвестиций в компании, находящиеся на ранних стадиях развития и относящиеся к широкому отраслевому спектру, или анализ отдельного отраслевого сегмента — рынка прямых и венчурных инвестиций, представленный компаниями информационных технологий (как наиболее зрелого и прозрачного).

Спектр компаний, занимающихся подготовкой и выпуском аналитики, весьма широк — от ассоциаций, институтов развития и консалтинговых компаний (которым это положено «по роду службы») до непосредственных участников рынка (инвестиционных и управляющих компаний и фондов).

В целом рынок аналитики достаточно насыщен и конкурентоспособен. Однако эти исследования зачастую используют различный методический базис, что приводит к неадекватной интерпретации результатов и, как следствие, определенной дезориентации не только части участников рынка, но и внешних наблюдателей. Например, в одном исследовании крупную инвестиционную сделку недавнего времени классифицировали как венчурную (хотя и с оговорками, как относящуюся к категории «крупных сделок», пограничных между венчурным финансированием и классическими прямыми инвестициями), в другом — нет, ввиду того, что это инвестиция в компанию с «проверенной бизнес-моделью». Отнесение одной единственной относительно крупной сделки из-за различий в методологии в исследованиях к венчурному или private equity сегментам приведет к двузначному разночтению (в процентах) в оценке всего годового объема венчурного рынка. А про сопоставимость данных отраслевой структуры рынка после 2-3 подобных «казусов» можно уже и не вспоминать.

Другой пример: оценка числа сделок на рынке при усилении тренда на синдицирование. В условиях, когда сведения о составе участников сделки не раскрываются, а имеющаяся открытая информация, включая пресс-релизы самих фондов, не совсем полная, одна сделка при подсчете может «засчитываться» как две, а то и как три инвестиции разных фондов.

В статье мы будем опираться на результаты, полученные Российской ассоциацией венчурного инвестирования (РАВИ) в ходе исследования, проводимого ею в течение последних 10 лет.

По данным этого исследования, российский рынок за 5 лет продемонстрировал трехкратный рост практически по всем основным параметрам: объем аккумулированного на рынке капитала вырос с 10 млрд долл. в 2007 г. до почти 30 млрд долл. в 2013 г.; количество действующих фондов — со 130 до 330, число профинансированных компаний – с 85 до 250, а объем осуществленных инвестиций — с 1 млрд до 2,8 млрд долл.

Однако следует обратить внимание на некоторую особенность сложившейся на российском рынке ситуации: за последние 2 года объем вложений в компании сократился существенно — почти на 30%, с 4150 млн долл. в 2012 г. до 2846 млн долл. в 2013 г. Тому есть ряд объективных причин.

С одной стороны, объемы сделок уменьшились в виду того, что большинство крупных фондов прямых инвестиций были созданы давно, сосредоточив свою сегодняшнюю работу на росте портфельных компаний и подготовке их к выходам.

Кроме того, резко выросла доля (в численном отношении) венчурных фондов, ориентирующихся на относительно небольшие объемы сделок.

Период предкризисного бума завершился, прогнозы на будущее состояние как экономики в целом, так и основных отраслей характеризуются умеренностью и неопределенностью, оценка компаний стала более консервативной.
Инвесторы учатся, приобретают практический опыт, стараются быть критичнее к себе и трезво взвешивать бизнес-планы — все это позволяет более качественно оценивать потенциальных реципиентов инвестиций, эффективно структурировать сделки.

Рост профессионализма российских инвесторов характеризуется появлением в последнее время целого ряда относительно небольших по меркам глобального рынка венчурных фондов, основанных российскими предпринимательскими командами (в ряде случае и при поддержке государственных структур), которые, однако, инвестируют исключительно в зарубежные компании.

БОЛЕЗНИ РОСТА

Становление рынка сопровождается «болезнями роста», характеризующимися рядом диспропорций. Остановимся только на трех наиболее ярко выраженных.

• Отраслевой «крен»: сектор информационно-коммуникационных технологий превалирует и числом, и объемом сделок на венчурных стадиях. Доля вложений венчурных инвесторов в ИКТ-сектор на протяжении всех лет была стабильно высокой и в разные годы доходила до 60% по объему и почти до 70% по числу. В ближайшие годы этот тренд, скорее всего, сохранится, несмотря на накопленную на российском рынке определенную «критическую массу» фондов, способных составить конкуренцию ИКТ-ориентированным структурам, и прежде всего отраслевым фондам, созданным при поддержке государства, некоторым кэптивным венчурным фондам, фондам, образованным при участии РОСНАНО, отдельным частным инициативам. В большинстве своем они только разворачивают активную работу и оказать значимое влияние и скорректировать крен в ближайшее время не смогут.
• Стадийная диспропорция: рынок продолжает испытывать явный недостаток капитала на посевных и предпосевных стадиях. На протяжении десятилетнего периода наблюдений доля венчурных инвестиций в общем объеме вложений в году в среднем составляла около 15%. Хотя более «тонкое» разделение вновь созданных в 2013 г. фондов показывает, что интерес к ранним раундам инвестирования на рынке присутствует: из 45 проявившихся на рынке фондов прямых и венчурных инвестиций с общей капитализацией примерно в 2,2 млрд долл. только около 30% позиционируют себя как фонды прямых инвестиций, а 70% — как венчурные.
• Ну, и наконец, региональный дисбаланс. Более 94% «поднятых» за 2013 г. средств приходится на суммы, аккумулированные фондами, вновь созданными в Центральном федеральном округе. Этот же регион характеризуется и наибольшей активностью по сделкам ранних стадий: 86% — по объему и 75% — по количеству.
   

MINISTRO — СЛУЖУ, УПРАВЛЯЮ…

Недостаток частных игроков на российском рынке венчурных инвестиций ранней стадии усилиями государства компенсируется созданием фондов в рамках механизмов государственно-частного партнерства. Набор инструментария обширен, форматов — множество, лучшие типовые практики и модели в большинстве случаев заимствованы, но в российских реалиях не всегда эффективны. Управляющие часто оказываются в ситуации, когда право на ошибку фактически отсутствует (проверяющим органам трудно объяснить, что необходимость списания неудачной сделки на ранних стадиях — дело обычное и «не вина, а беда»). С другой стороны, необходима демонстрация эффективности (устанавливаются KPI по плановому количеству выходов, требуются «истории успеха»). И все это множится на высокую текучесть кадров и недостаточный уровень компетенций.

Систематизированное повышение компетенций управляющих команд российских фондов с государственным участием, выходящих или относительно недавно принявших решение о выходе на венчурный рынок, имеющих незначительный инвестиционный опыт технологических сделок, не всегда использующих адекватные бизнес-модели, опирающихся на российскую практику и собственный опыт, работающих в условиях определенного прессинга со стороны учредивших их органов исполнительной власти, приобретает все большее значение для рынка.

И если частные инвестфонды, конкурируя за специалистов, снимают «сливки» с рынка, то для фондов с государственным участием, особенно региональных, ситуация усугубляется: бюджет почти не предусматривает затрат на повышение компетенций менеджмента, а уровень вознаграждения и мотивация не позволяет привлекать опытных высококвалифицированных венчурных «профи». Особенно это характерно для фондов, ориентированных на инвестиции в компании ранних стадий развития, – посевных и стадии стартап.

Позитивным моментом является то, что в региональные фонды ранних стадий развития часто приходят специалисты с качественным экономическим образованием и не редко с предпринимательским опытом. Многие из них, получив «надстройку» в виде венчурных компетенций, способны уменьшить количество ошибок и предоставить своим проектным компаниям уже не просто деньги, а «умные» деньги (т. е. деньги и экспертизу).

На рынке есть ряд программ для венчурных инвесторов, но они имеют определенные недостатки с точки зрения «доступности» для менеджеров фондов ранних стадий: одни программы довольно дорогостоящие, другие – очень длительные (в условиях ограниченного штата потеря сотрудника на долгий срок – непозволительная роскошь).

Помимо этого для региональных фондов с госучастием характерны следующие специфичные черты: 1) высокий уровень «не IT-проектов» в портфелях; 2) необходимость находить компромисс между логикой венчурных правил игры и государственным регулированием и особенностями чиновничьей среды; 3) лучшие предпринимательские компании и команды ходят за частными деньгами, предпочитая не связываться с инструментами, предоставляемыми госсектором.

Эксперты Российской ассоциации венчурного инвестирования полгода назад провели опрос среди топ-менеджеров региональных инвестфондов ранних стадий. Многие респонденты отмечали, что для повышения эффективности их деятельности крайне важна «ликвидация вакуума в общении», а также «необходимость организации возможности систематического обмена мнениями в целях обмена опытом и повышения эффективности деятельности».

Результаты показали, что наиболее критическими «точками» являются: методы оценки доли в проектах на различных стадиях развития; участие акционеров в управлении проектом; поиск баланса между управляемостью и эффективностью; повышение эффективности работы системы одобрения сделок; возможности по структурированию сделок фондов в российской и международных юрисдикциях; повышение эффективности работы фондов с контролирующими государственными органами; практика выхода из инвестиций для фондов в российских условиях и т. д.

Вызовы, указанные выше, не остаются без ответа — в ближайшее время при поддержке Российской венчурной компании с участием Российской ассоциации венчурного инвестирования будет запущена специальная образовательная программа для менеджеров фондов с госучастием в виде серии сессий, дискуссий и практических семинаров и разработкой Белой книги с единым сводом рекомендаций как для самих фондов, так и для государства и институтов развития.

Ситуация в этом важном секторе венчурного рынка будет меняться высокими темпами по мере расширения круга компетентных игроков. Надеяться на достижение зрелости венчурного рынка ранних стадий только в рамках естественного хода развития можно и нужно, но это займет слишком много времени. Компании ранней стадии развития — это «фундамент» индустрии, определяющий ее облик на ближайшее будущее.